航空机场：景气度持续和人民币升值驱动

2009-12-9 10:30:34       航空的需求特性和盈利特性决定了超额收益来自于对投资周期的把握而非长期持有。强周期性、高成长性和易受干扰是其需求特性，正常年份与GDP的弹性约为1.4;航空商业模式在产业链的不利位置、长期供给失衡、对外围因素的高敏感性决定了其盈利低且不稳定，是典型的事件推动型的投资品种。

　　2010年供需瓶颈将推动景气进一步上升。经济复苏由生产环节扩散到消费领域，宏观背景继续向好，明年旅客周转量增速预计在15%以上;A380和B787等的接受时间被推迟，明年运力静态增速约为10%。供需瓶颈将推动票价上升，票价提升1%，国航、南航和东航分别增厚0.04元、0.08元和0.06元。

　　燃油成本上升压力较大。但燃油附加联动机制将传导80%的国内航线燃油成本增支，南航受益程度最高。如油价上涨40%，国航、南航和东航的EPS分别摊薄0.23元、0.21元和0.34元。

　　人民币升值是明年重要的驱动因素，预计明年的年中重回升值通道可能性较大，南航对人民币升值最敏感，受益最大。如人民币升值达5%，国航、南航、东航和海航的EPS分别增厚0.12元、0.21元、0.10和0.11元。

　　竞争结构优化使新三大航的市场份额出现多年来首次上升。国有化趋势和“新三国”初步形成，预计明年新三大航的市场份额将达80%。高铁的冲击在整体上未必如预期悲观，近期主要是武广客运影响，大规模建设在2012年后。

　　投资策略：航空子行业评级为推荐，其根本逻辑在于消费领域的高增长，“百川东到海，何时复西归?”，景气持续、票价尤其是国际航线的上升、人民币升值、竞争结构优化、政策倾向和旅游业发展等众多因素的汇聚，预计明年将有很好的投资机会，推荐次序为中国国航、南方航空、海南航空和东方航空;通用航空明年出相关发展政策的可能性较大，关注中信海直(8.15,-0.05,-0.61%)的主题投资机会;维持机场子行业中性评级，受限于公共基础设施的定位，主要关注估值安全区间的投资机会，或可作为相对收益品种，厦门空港是其中最稳定的品种，深圳机场在明年年初可转债发行后有上升动力，上海机场和白云机场分别有世博概念和亚运概念的主题投资机会。